定向可转债市场有望迎来又一次扩容窗口。
中国证监会8月底发布《关于资本市场支持构建房地产发展新模式的意见》（以下简称“意见”），支持上市房企通过向特定对象发行方式再融资，并支持上市房企综合运用股份、定向可转债、现金等工具收购涉房资产。
从已发行案例看，定向可转债在并购重组中主要扮演兼具债底保护与股性弹性的创新支付工具角色。业内人士认为，在房地产领域，定向可转债此前主要承担项目融资功能，未来随着行业并购需求上升，其在房地产行业中的应用场景有望进一步丰富。
业内人士表示，今年已披露预案的定向可转债已达12只，远高于去年同期，具备发行扩容的基础。
定向可转债扩容窗口开启
“房地产市场正在构建发展新模式，受益于此，定向可转债未来有望迎来进一步的增量。”中证鹏元研发部高级董事史晓姗向上海证券报记者表示，在意见等政策支持以及头部房企的示范效应下，后续发行定向可转债的房企有望增加。
定向可转债是向特定对象发行、在一定期限内依据约定条件可以转换为上市公司股票的一种私募可转债，兼具可转债“低利率、延缓股权稀释”的特征。
在意见发布之前，定向可转债市场已在酝酿一轮发行热潮。数据显示，今年拟发行的定向可转债已有12只，拟融资规模达到99.58亿元。而去年全年仅有5只定向可转债发行。
具体来看，保利发展、盖世食品和芯导科技的定向可转债发行预案已获证监会注册批复，另有9家上市公司的发行预案正在流程之中。
目前，定向可转债发行主要有两种模式。
第一种模式是定向可转债在并购过程中担当支付工具，同时给持有人灵活的选择权。2026年8月8日，芯导科技发布收购瞬雷科技的方案，拟通过定向可转债以及现金支付的方式，按照总对价4.026亿元收购标的资产。其中，定向可转债支付对价2.76亿元。除了芯导科技，普冉股份、日联科技、光库科技、润泽科技和华菱线缆均采用此种模式，将定向可转债作为并购重组中的重要支付工具。
第二种是项目融资模式。保利发展和世荣兆业等地产公司倾向于定向可转债的融资模式，该模式是定向可转债融资规模的绝对主力。保利发展在2025年发行85亿元定向可转债后，今年拟再发行50亿元第二期定向可转债。
此外，北交所上市公司普遍采用发行定向可转债募集资金。其中，盖世食品定向可转债申请已获证监会注册批复，公司拟发行定向可转债募集资金不超过1.5亿元。
定价与条款设计存博弈
毕马威企业咨询（中国）副总监潘峰向记者表示，从最新楼市预售模式看，房企资金运用要求大幅提升，资金周转率或将有所下滑，直接融资是最优融资模式。定向可转债作为股债混合的金融产品，其优势是利率水平普遍不高。从短期看，政策出台有利于优质房企的发行。
史晓姗表示，保利发展与世荣兆业的定向可转债发行预案是两种不同的范式。保利发展是“多项目、核心城市、大规模”的央企范式，世荣兆业则是“单项目、深耕区域、小规模”的地方范式。定向可转债市场需求的旺盛程度，与发行人信用等级、项目质量呈正相关。
对于上市房企而言，定向可转债对定价及条款的设计均有挑战。一位投行人士向记者表示，此次政策最大的变化是鼓励多个融资方向，但定向可转债定价较为复杂，需要多重博弈。目前，不少上市房企股价“破净”，从此前的案例看，发行人均设有“转股价不低于每股净资产”的要求。
“如果房企最新市净率只有0.4倍，显然很难在债券到期前成功转股，那么需要在债券利率上进行保护，多高的利率才能满足机构投资者呢？”上述投行人士认为，这在操作上较为考验参与各方。
史晓姗预计，从政策表述和已披露预案看，短期内募集资金用途将以“项目开发融资”为主，并购支付为辅。并购需求将较为平稳，但在结构上会从“扩张性并购”转向“重组性并购”。
房地产融资制度框架整体升级
此次政策不仅打开了定向可转债市场空间，也推动房企融资路径的重塑。
“此次新政同时打开定增、定向可转债、并购支付、公司债、ABS、REITs等多个融资渠道，改变了过去房地产企业在资本市场融资长期受限的局面。”史晓姗表示，意见的发布对于房企的意义重大，完善了上市房企的资本市场工具包。
意见允许房企使用定向可转债作为收购对价，收购资产同时可以配套募集资金，既不用一次性大额现金支付，又保留股权灵活调整空间，降低头部房企收并购资金压力。支持行业风险出清与资源整合，鼓励优质国企、稳健上市房企收购出险房企优质存量项目，盘活烂尾与低效资产，实现行业出清。
中诚信国际研究院郝云龙表示，意见的发布标志着资本市场对房地产融资的支持从阶段性纾困转向制度化、常态化的框架安排，其核心逻辑在于长效制度的搭建，推动房企融资模式更加聚焦项目质量，加快构建房地产发展新模式。
史晓姗提示，通过推动现房销售、信贷制度重构、资本市场融资工具补位和常态化出清机制的建立等组合政策，房地产行业融资逻辑发生转变，房地产金融属性进一步弱化。未来行业将从“主体信用”转向“项目信用”，从开发销售独大转向开发、持有运营与证券化退出并重的全产业链发展格局。
（文章来源：上海证券报）
