wind数据显示，2026年上半年，城投债发行量1.40万亿元，同比下降20.65%；净融资为-2256.73亿元，融资缺口同比收窄632.71亿元，仍延续自2024年以来的净偿还趋势，显示城投债市场持续缩量。
东方金诚研究发展部分析师姚宇彤接受大河财立方记者采访时表示，城投债持续缩量并非单一因素导致。一方面，在化债背景下，城投新增融资受到监管严格限制，今年以来监管进一步趋严。另一方面，2024年11月隐债化解组合拳出台，直接增加地方化债资金10万亿元，一定程度上缓解了城投平台再融资压力，城投债提前偿还和赎回比例有所提高。
随着2027年6月城投“退平台”最终时点临近，城投“退平台”速度有所加快，发债城投主体数量不断减少，也是城投债市场持续萎缩的重要原因。2026年以来，多地已在政府工作报告中明确提出要在2026年末完成融资平台全部退出，城投主体数量缩减趋势进一步明确。
“三道红线”落地，城投融资门槛提升
在化债背景下，城投新增融资受到监管严格限制，今年以来监管进一步趋严。
近期，沪深交易所出台城投发债“三条红线”窗口指导。一是城投新增融资需满足“剔除非经常性损益后平均总资产报酬率需高于1%；二是上一完整会计年度经营活动现金流净额为正；三是申报前12个月无重大资产重组”。
“三道红线”相较于此前的“335”标准——城投类收入占比不超过30%、城投类资产占比不超过30%、政府补贴占净利润比重不超过50%——监管重心从“结构合规”转向“实质经营”，对新增融资的城投企业提出了更高要求。
按照新规的标准，仅两成新发城投达标。标普信评梳理了2026年3月1日至2026年6月1日期间首次发债的124家城投/产投类平台，发现能够同时满足“ROA大于1%”“最近一个完整会计年度经营活动现金流量净额为正”和“12个月内未发生重大资产重组”的发行人仅28家，占比23%。
某券商融资部负责人透露，此次新规旨在进一步强化发债主体自身造血能力，对于资源有限、业务单一的产投平台将产生较大影响。一般来说，非公开公司债对于公司盈利能力关注有限，导致了发债主体在资产收益、成本控制等方面关注度不足，本次新规是通过对经营能力的约束来保障公司偿债能力。
标普信评在研报中提到，新规不再单纯聚焦于资产结构、财政补贴占比等表层指标，而是通过盈利、现金流、转型行为三类可量化、可穿透的硬性要求，引导市场回归企业自身经营基本面。对于多数弱资质、转型基础薄弱的城投或新设产投而言，“三道红线”进一步抬升了低成本标准化融资（公司债/私募债）的准入门槛。尤其是经营现金流持续为负、高度依赖财政补贴与融资滚动的区县级平台，对银行借款、非标等高成本渠道的依赖度将进一步上升，与优质转型主体间的融资与信用差距将持续扩大。
城投债缩量，产业债扩容
与城投债持续收缩形成鲜明对比，上半年产业债大幅扩容。据Wind数据，产业债累计发行3.58万亿元，到期2.02万亿元，净融资1.56万亿元，同比增长32.4%。
姚宇彤表示，上半年流动性宽松背景下，机构配置需求旺盛，资产荒格局延续，共同推动信用债发行利率处于低位，提振产业债发行需求；同时，债市“科技板”利好政策延续，科创债大规模发行也推动产业债整体扩容。
业内人士进一步分析，城投债与产业债的本质区别在于发行人是否涉及政府隐性债务。城投债和产业债都是同一个债券品种，区别在于这几年发债时都会要求发行人承诺不涉及政府隐债、不增加隐债、不偿还隐债。对于已退平台的城投企业，如果能够满足“三道红线”要求，同样可以以产业类主体身份实现债券额度新增。但如果只是在原有城投公司上层新设一个产投股东，业务仍是城投类业务则不行。
不过，公益性业务并非完全被排除在产业债发行之外。业内人士指出，民生保障类城市经营业务，如安保服务、武装押运、供水供热等，交易所可以认定为产业类业务。如果把这些资产装进新公司、命名为产投，可以继续发债。
上述券商融资部负责人称，对于真正具备产业经营能力的平台，无论是专精特新产业还是民生公用事业，只要做出实质经营、具备发展后劲，交易所仍会支持其融资。而那些仅靠拼凑资源、没有实质产业投向的“包装式产投”，则将面临存量保持、逐步压降的结局。
下半年展望：城投债发行主体数量将继续减少，AAA评级将继续收缩
对于下半年一级市场走势，姚宇彤表示，预计一级市场城投债和产业债融资分化格局仍将延续。
城投债方面，化债背景下严监管趋势未变，新增融资受限，且随着退平台时点临近，城投公司通过转型、整合等方式退平台的趋势将进一步加速，城投债发行主体数量将继续减少；传统城投发行人的债券余额也将在化债资金支持、经营性债务化解等推动下继续收缩。
产业债方面，预计下半年货币政策维持适度宽松，发行利率将继续处于低位，债券融资相对银行贷款仍具有成本优势；在政策推动下，科创债发行将维持高位，叠加城投转型主体数量增加，支撑下半年产业债将持续扩容。
“城投平台应转变思路，从公司信用融资转向资产融资或业务板块融资。”业内人士建议，例如将供水、供热、安保服务等经营性资产单独拿出来做ABS（资产支持证券），这类融资工具在交易所层面也比较受支持。同时，CMBS（商业房地产抵押贷款支持证券）等创新产品也为没有发债记录的主体提供了新的融资渠道。
在城投融资持续收紧的背景下，信用评级体系也在经历重塑。华泰证券研报数据显示，截至6月26日，3—6月评级下调27笔、涉22个主体（城投4家），仅6月就达11笔。
对于已获AAA评级的平台，业内人士预计短时间内AAA评级主体肯定会越来越少，已经拿到AAA的后续会逐步调整，因为监管层对AAA评级的整体管控思路是债券成本理论上不能比国债收益率高太多。
监管引导下，评级机构出于合规压力和市场声誉考量，也在主动压缩“水分”，对资质偏弱、信息披露不透明的发行人采取更严格的评级标准，甚至直接终止合作。
标普信评在研报中表示，随着城投“三道红线”深入执行，2026年下半年起，弱资质主体、仅单项或两项指标达标的主体在交易所新增发债将面临实质性障碍，终止审核、撤回材料的案例或将进一步增加，城投融资“扶优限劣”的格局将进一步明确。
（文章来源：大河财立方）
