大模型头部厂商的资本化进程正在明显提速。
6月2日，大模型Claude母公司Anthropic抢在OpenAI之前向美国证券交易委员会（SEC）秘密提交注册申请，就在几天前，它的投后估值达到了9650亿美元，超过了OpenAI在今年3月底时8520亿美元的估值纪录。
在海外AI巨头向公开市场靠近、估值一路飙升的同时，中国的头部大模型公司也在加速打开资本通道。
智谱（02513.HK）、MiniMax（00100.HK）继今年1月前后脚登陆港股后，又不约而同地推进A股上市安排；DeeSeek成立以来首次对外开放融资，投前估值已涨至450亿美元；除此之外，阶跃星辰、月之暗面等也在加速推动IPO计划。
《中国经营报》记者注意到，中美头部大模型的资本化路径虽有所不同，但底层逻辑高度一致，大模型产业仍处在高额投入、高度竞争且伴随着较高的不确定性风险的阶段，企业需要通过更大的资本平台，为下一阶段的竞争储备资源。
关键资本窗口期：高估值、高溢价
智谱于6月1日晚在港交所公告称，该公司董事会已通过建议A股发行并在科创板上市的决议，拟募集资金150亿元，其中120亿元将用于AI通用基座大模型，20亿元将用于大模型MaaS（模型即服务）一站式服务平台，其他10亿元则作为补充流动资金。
无独有偶，就在5月31日晚，MiniMax发布公告，董事会已决议探究拟发行人民币股份并在上交所科创板上市的初步建议。据中国证监会的辅导备案公示系统，MiniMax已于5月29日与中信证券签署辅导协议，启动A股首次公开发行股票并上市的辅导工作。
Wind数据显示，截至6月4日收盘，智谱、MiniMax的港股股价分别是1426港元/股、663.5港元/股，总市值分别约为6358亿港元和2081亿港元。记者观察到，智谱自今年1月8日上市以来，股价经历了多轮暴涨，市值从初始的528亿港元一路涨到目前的6300亿港元左右；紧随其后于1月9日挂牌交易的MiniMax，也从每股165港元的发行价起步，最高涨幅超4倍，市值最高时冲破3000亿港元，后出现调整回落。这些数据表明，资本市场看好AGI（通用人工智能）的长远未来，因此给予了大模型企业以极高的溢价与押注。
这种高溢价、高估值在海外市场同样鲜明。Anthropic自去年3月以来融资投后估值完成了多级跳，从615亿美元、18330亿美元一直涨至最新H轮650亿美元融资后的9650亿美元。OpenAI的估值则从2023年的290亿美元，再到2025年的3000亿美元，一直到2026年的8520亿美元，同样在向万亿美元估值挺进。
多家券商研报均指出，2026年至2027年是大模型IPO集中落地的大年，是关键窗口期。对于国产大模型来说，港股上市规划中，18C特专科技是国内暂未盈利的通用大模型首选的上市板块，而港股先行之后、再谋求回A股实现“A+H”双重上市，有望成为行业通用路径。
而针对当前AI大模型高估值背后是否存在泡沫的讨论，前海开源基金首席经济学家、基金经理杨德龙指出，国内外投资机构普遍关注AI科技泡沫，但分歧明显，一种声音认为AI科技革命下相关板块将逐步释放业绩，高估值会得到消化，行情仍会持续，另一种保守投资者却极大地警示着泡沫破裂风险。在杨德龙看来，对于AI科技行情，一方面可积极把握市场布局机会，另一方面关注泡沫破裂风险，未来市场大起大落、较大波动将成为常态。
向“超级智能体”演进，商业化待跑通
资本市场的高估值、大模型企业争相拓宽公开募资通道，其背后则是当前大模型行业仍需持续“烧钱”投入——训练数据储备、算力集群建设、研发人才招募等等，仅依靠一级市场融资已难以支撑企业长期研发，登陆公开市场募资，成为头部厂商打开增长空间的必然选择。
“过去外界对AI的理解还更多停留在ChatGPT等聊天工具，但现在AI已经进入具体的工作流，甚至开始向超级智能体演进。”一位重度使用OpenAI Codex、Claude等新工具的技术人士向记者指出，无论是个人，还是企业，AI进入生产力重塑的趋势已经日益明显、应用的深度也在强化，更为重要的是，“一旦用上了，就很难再逆转了”。
记者梳理观察到，尤其今年以来，大模型从聊天工具、交互入口向“超级智能体”演变的趋势越来越明显。OpenAI推出的、最初作为软件开发工具的Codex，如今通过各类角色专属插件完成更多的工作。OpenAI在6月2日的更新中披露，Codex周活跃用户数已超过500万人，其中非开发者在过去一个月的新增用户中占比达到40%。
而一直瞄准企业AI应用、AI编程的Anthropic在5月底披露，其年度经常性收入（ARR，指按近期收入水平推算出的一年收入规模）已达470亿美元，去年年底这一数字为90亿美元。海银资本创始合伙人王煜全评论称，Anthropic的估值逼近万亿美元，很关键的因素在于它在AI编程这一领域占据了统治地位，其中市场潜力在于把编程变成了每个人都能使用的生产力。
国内厂商方面，MiniMax最新发布的M3模型并配套MiniMax Code，主打超长上下文、编程和多模态智能体；智谱最新的GLM-5.1强调支持8小时自主长程任务。字节跳动、阿里巴巴、腾讯、百度等科技大厂纷纷将AI编程的能力融入自身的产品生态中。阿里巴巴CEO吴泳铭在前不久的财报电话会议中提到，从去年年底到今年5月大量公司的API（应用编程接口）需求增长，几乎都是由AI编程能力的提升带来的。
值得注意的是，这种转向也体现在商业化路径上。OpenAI的收入来源已从早期的ChatGPT个人订阅，逐步扩展至企业订阅、API调用以及开发者生态。根据该公司3月披露的数据，企业级市场已贡献40%以上的营收，并有望在2026年年底实现与消费级业务的并驾齐驱。不过，高速增长背后仍是巨额投入，多家美国媒体报道称，OpenAI未来数年仍将面临高强度算力、模型训练和基础设施支出，亏损压力短期内难以消除。
不同于OpenAI，Anthropic的商业化路径更集中于企业和开发者市场，收入来自Claude的企业合同与付费订阅。从官方公告来看，其年化收入在今年2月、4月和5月分别达到140亿美元、300亿美元和470亿美元。不过，Anthropic的这一路径同样伴随高成本投入，尤其是在算力采购、模型迭代和云服务合作方面，仍需要持续融资支撑。
智谱的2025年财报显示，全年总收入为7.24亿元，同比增幅约132%，年内亏损47.18亿元，同比扩大近60%，显然该公司仍处于持续亏损的阶段。从收入结构看，智谱七成以上的收入来自本地化部署，来自云端部署的收入占比为26%。智谱MaaS平台的年度经常性收入约17亿元，注册企业及用户数超过400万个。
MiniMax的收入大头来自C端AI原生产品，在2025年全年的营收占比超过67%，达到5307.5万美元；B端开放平台的收入则为2596.3万美元。该公司披露，2026年2月的ARR超过1.5亿美元，商业化在加速但尚未盈利。
从这些财务表现来看，当前AI行业尚未进入稳定的盈利期，训练成本、推理成本、人才成本、渠道成本等投入均处在高位。斯坦福大学今年4月发布的《2026年AI指数报告》称，随着智能体进入更多工作流程，大模型厂商需要承担的不只是前沿模型训练成本，持续响应用户调用所产生的推理成本也在快速增加。综合来看，大模型企业集体冲刺资本市场，既是为了抓关键窗口期，更是为了给下一阶段竞争储备资金。对于大模型企业来说，下半场，真正需要验证的是，谁能把模型能力转化为稳定收入，谁能在生产力场景中形成用户黏性，谁又能在持续“烧钱”的同时，把单位成本降下来。
（文章来源：中国经营报）
