一、短期，A股市场冲关遇阻，梳理相关线索：1. 抑制A股市场过热是应有之意。2. 短期行业ETF未见明显流入，但主动公募中聚焦单一赛道的产品普遍正循环。这类资金属性，需关注回调波段触发负循环的可能。3. 油价上行推升通胀与“沃什上任交易”叠加，美债收益率上行，抑制风险偏好。4. 二季度后续风险，可能来自于海外石油产业链产品短缺，同时冲击生产和需求。
短期，A股赚钱效应累积质变，演绎了尝试开启正循环的冲关行情。但四方面阻力显现，市场开启小波段调整：
1. 抑制A股市场过热仍是应有之意。宽基ETF持续小幅净流出，避免融资余额过快增长，部分对冲了短期A股的动量力量。
2. 短期特殊的增量资金特征：行业ETF未见明显流入，景气赛道的ETF甚至出现了“低买高卖”特征，同时主动公募中聚焦单一赛道的高弹性产品，出现了明显的资金流入。这背后的原因可能是，相对宽泛的行业ETF，对细分赛道的聚焦不足；而部分主动产品细分赛道化，响应了这部分需求。短期资金流入仍偏向于“类被动产品”的正循环，仍主要出于对结构动量的追逐，而非对主动管理偏好的系统性改善。这类资金，上涨波段正循环，调整波段也可能集中流出，放大短期波动。
3. 石油价格中枢持续抬升推高通胀和“沃什上任交易”叠加，美联储加息预期重新升温，美债收益率上行，抑制风险偏好，科技成长风格短期承压。这也契合了新美联储主席上任当月，美股偏向于调整的日历效应。
4. 二季度还需要关注霍尔木兹海峡通航能力受限的长尾影响。海外石油产业链产品可能短缺，油价上涨是成本冲击，但石油产业链产品短缺，可能是供需共同的冲击。这一方面会引发需求预期下修，冲击海外资本市场。另一方面，中国供应链安全 + 能源安全，至少能在成本抬升情况下，保障供给，这可能是对冲资产的来源。这种情况下，美联储最终会转向降息预期，但中间过程中，可能也有一次资本市场波动。
中期，A股赚钱效应累积周期仍在延续。本轮上涨，已经触及了赚钱效应累积质变的位置。产业趋势新催化，驱动下一轮行情，开启增量资金正循环，打开向上空间的条件会更好。
二、第二阶段上涨行情不怕等：随着时间的推移，更多积极因素可能累积(基本面的周期性改善，房地产、大众消费、服务消费改善；中国制造竞争力向议价能力转化；海外AI产业再深化，国内AI大模型应用突破)。向上突破行情中，能够发酵的乐观预期更全面，能够上涨的结构也会更丰富。
如果仅基于AI产业趋势行情，开启增量资金正循环，那么，诸多中周期的积极因素，可能无法在本轮上涨行情中及时反映，可能成为下一轮大波段上涨的支撑因素。而如果两阶段上涨行情之间的震荡行情再延续，更多积极因素可能累积。主要包括：1. 基本面周期性改善，主要是房地产，大众消费、服务消费的改善。2. 中国制造业影响力向议价能力转化，中游制造盈利能力更广泛改善。3. 海外AI产业趋势再深化，国内AI大模型应用也突破，那么行情演绎的纵深，可能就不局限在AI硬件环节。这对应着，在第二阶段上涨行情到来时，能够发酵的乐观预期更全面，能够上涨的结构也会更丰富。
三、短期调整波段，重视新老能源的对冲作用，关注化工向海外顺价的机会。中期，继续围绕着AI产业链和战略资源做配置。
可能使得短期调整波段延伸的因素，主要还是霍尔木兹海峡封锁，石油价格上行的长尾影响，所以，新老能源是对冲资产。能够基于中国能源安全 + 供应链安全，提升全球份额，向海外有效顺价的方向，也会有对冲作用。重点关注，新能源、新能源汽车、基础化工。
中期，本轮上涨行情的主线资产不变，继续关注AI产业链和战略资源的配置机会。光通信、储能、存储、燃机中期仍是高举高打资产。有色大概率也不会缺席第二阶段上涨，但短期石油产业链和有色金属之间可能存在跷跷板效应，有色重新走强，可能仍需要一段时间的震荡休整。
风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期。
（文章来源：申万宏源）
