【大河财立方】4月30日，A股上市券商2025年年报已全部披露完毕。
得益于市场企稳回升，券商行业交出了亮眼的“成绩单”，几起并购重组的完成，也在财报中得到了体现。
整体来看，行业“头尾效应”愈发明显，竞争格局逐渐清晰，而中小券商如何凭借特色业务、业务整合实现突围，则是未来几年的重要课题。
行情回暖，近九成券商实现营收、净利润双增长
年报数据显示，2025年50家A股上市券商，44家实现归母净利润同比增长，46家实现营收同比增长，行业整体盈利能力显著修复。
从营业收入来看，中信证券以748.54亿元稳居行业第一，同比增长28.80%；合并后的国泰海通以631.07亿元位列第二，同比增幅高达87.40%，成为头部券商中增速最为突出的一家。华泰证券（358.10亿元）、广发证券（354.93亿元）分列三、四位，形成头部集团。
净利润排名方面，中信证券以300.76亿元领跑，同比增长38.58%；国泰海通归母净利润278.09亿元，同比增幅超过113%，是增速最为亮眼的头部机构。华泰证券（163.83亿元）、广发证券（137.02亿元）、中国银河（125.20亿元）分列三至五位，竞争格局与营业收入排名基本吻合。
值得关注的是，东方财富以120.85亿元净利润跻身前十，排名第七，其增幅25.75%。作为凭借互联网平台崛起的轻资产券商，东方财富对传统经纪业务的依赖程度远低于同业，这种抗周期能力在行情修复阶段同样转化为了可观的盈利弹性。年报数据显示，东方财富加权平均净资产收益率（ROE）达到14.03，“赚钱能力”排在全市场首位。
此外，国联民生、国泰海通以185.99%、87.40%的营业收入同比增速位居前两位，并购重组带来的业绩并表效应，在财报中得到了清晰体现。
几大条线分化明显：经纪业务居首，资管集中度最高
从不同业务条线的业绩来看，手续费及佣金净收入依然是券商的核心收入支柱。
尽管合并后的国泰海通步步紧追，但中信证券仍保持了行业的龙头地位，以348.48亿元的手续费及佣金净收入高居榜首，国泰海通（269.49亿元）、广发证券（188.69亿元）紧随其后。A股市场交投活跃度回升，直接带动各家经纪业务回暖，头部券商的渠道规模优势进一步放大。
资产管理业务呈现出更高的集中度。中信证券以61.08亿元净收入领跑，广发证券（40.38亿元）、国泰海通（32.71亿元）、华泰证券（28.78亿元）、兴业证券（22.01亿元）分列其后，前五名合计约184.96亿元，显著高于其余券商。与经纪业务相比，资管业务更考验主动投资能力与产品创设能力，中小券商在这一赛道的生存空间相对有限。
投资银行业务净收入占总收入比例则较小。中信证券（22.15亿元）、中金公司（19.60亿元）、国泰海通（12.41亿元）占据前三，中信建投（11.65亿元）紧随其后。
盘古智库高级研究员江瀚接受大河财立方记者采访时表示，2025年券商业绩的强劲修复，市场贝塔的回升是重要因素，但如果券商自身业务结构不合理，也难以充分抓住市场机遇。
而从业绩来看，他认为，部分券商通过优化业务布局，加大对新兴业务的投入，如财富管理、资产管理等，提升了业务的多元化和抗风险能力，从而在市场回暖中实现了更强劲的业绩增长。
并购浪潮重塑格局，“强强联合”效应初现
在2025年券商行业的演进逻辑中，“并购重组”已从一种市场行为跃升为战略共识，成为定义这一年度最鲜明的标签。
从业绩表现来看，无论是“强强联手”的合并模式，还是业务互补的融合路径，都从多个维度推动了券商实现质的跃升。
合并后的国泰海通证券，已成为行业第二“龙头”；民生证券投行业务的注入，也使得国联民生证券在股权融资领域的承销保荐能力跻身行业前列。
并购潮仍在延续。中金公司+东兴证券+信达证券、东吴证券+东海证券、东方证券+上海证券的整合均已对外披露；湘财股份拟换股吸收合并大智慧，则探索了一种“券商+金融科技”跨界整合的新路径。
从已披露及市场讨论的案例来看，这一轮并购重组更多遵循“本地整合”和“同一集团整合”两条主线——东吴证券、东海证券同处江苏、同为地方国资背景；中金、东兴、信达则同属汇金系，业务整合可操作性较强。
今年3月公布的《“十五五”规划纲要》明确提出“培育一流投资银行和投资机构”，这是该表述首次写入国家五年规划，多家券商高管也在业绩发布会上将其列为战略目标。
江瀚认为，并购重组有助于券商实现资源整合、优势互补，提升综合竞争力。大型券商可以通过并购进一步巩固市场地位，拓展业务版图，强化国际化布局；中型券商可以借助并购实现特色化发展，提升在细分领域的竞争力；小型券商则可以通过被并购获得更好的发展平台，实现业务的转型升级。不同体量的券商应明确自身定位，制定符合自身发展的并购战略，以融入这一时代趋势 。
业绩回暖难掩估值隐忧，“错配”会长期持续吗？
然而，尽管业绩普遍向好，证券板块在资本市场的表现却明显“脱节”。
Wind数据显示，2026年初至今，证券Ⅱ（申万二级行业指数）累计跌幅达11.26%，在124个申万二级行业指数中排名119位；自“924”行情以来，证券Ⅱ涨幅为32.29%，远低于沪深300指数的49.63%。
“924”行情以来，证券Ⅱ指数显著跑输沪深300指数
开源证券非银金融行业首席研究员高超、卢崑认为，市场对券商板块资金压制、再融资担忧已充分反映至估值，估值持续处于历史低位，而ROE持续向好，高超、卢崑认为，这种“基本面和估值背离、估值与业绩明显错配”的情况是不可长期持续的。
从中长期逻辑来看，多家券商非银金融研究团队均认为，居民财富向资本市场迁移持续利好经纪与大财富管理业务；海外业务扩表为头部券商打开新的盈利空间；“投行+投资”服务新质生产力赛道则提供了结构性增量。三大叙事共同支撑着券商板块的基本面景气预期，2026年业绩持续性或可期待。
江瀚还提到，券商应拓展业务领域，除了传统的经纪、投行、自营等业务外，大力发展财富管理、资产管理、投资顾问等新兴业务，降低对单一业务的依赖，减少市场波动对业绩的影响。
基本面改善能否传导至股价，尚有变数。高超、卢崑表示，从一季报来看，主动权益公募基金明显减配非银金融板块，截至2026年第一季度末，主动含权基金重仓股中券商板块占比0.52%，环比下降0.46%，持仓位于近5年5%分位数。
同样，隐忧也不可回避。“严监管”的常态化，要求券商在扩张边界的同时，必须同步完善合规风控体系；并购重组带来的整合风险、磨合成本、善后问题，一些业务如何存续，目前也还未找到清晰答案。
对于中小券商而言，在头部机构持续扩张、行业集中度上升的背景下，如何在细分赛道构建差异化护城河，或借助并购重组实现能力跃迁，将是未来几年实现高质量发展的核心命题。
（文章来源：大河财立方）
