券商参与互换便利的热情
主要源于政策引导和融资优势
监管政策已明确将“积极参与互换便利”纳入券商分类评价加分项
通过“以券换券”方式，券商能够以更低融资成本获取资金投入股市
◎刘禹希、记者徐蔚
中证协最新数据显示，截至2025年末，证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）累计操作金额达1050亿元，为A股带来明确的增量资金。随着上市券商2025年年报陆续披露，多家机构公布了开展互换便利操作的具体情况，部分券商保有数十亿元质押余额。
在央行货币政策委员会2026年一季度例会上，有关“用好证券、基金、保险公司互换便利”等表述未再被提及。业内人士认为，互换便利作为逆周期调节工具，其操作节奏与市场环境密切相关，当前政策重心已有所调整，但存量规模仍在发挥稳市场作用。
金融机构积极参与互换便利
随着2025年年报陆续披露，上市券商开展互换便利操作的具体情况逐渐浮出水面。从披露内容看，券商的参与程度和披露方式不尽相同，有的给出了精确的质押余额，有的通过科目变动间接反映，也有的进行定性描述。
部分券商在年报中公布了截至报告期末用于互换便利的质押资产账面价值。华泰证券年报显示，截至2025年12月31日，集团将账面价值为38.98亿元的长期股权投资向央行质押用于互换便利，而在2024年末，该项金额为0。国联民生披露，公司其他权益工具投资中为互换便利业务设立的质押，2025年初账面价值为0，年末为39.90亿元。
另有券商通过相关会计科目的变动间接透露出参与力度。中泰证券年报显示，公司其他权益工具投资2025年期末余额为91亿元，同比大幅增长215%，主要得益于互换便利业务规模增加及战略持有的永续债规模扩大。
更多机构以定性表述说明参与情况。中国银河表示“持续参与央行互换便利操作，落实推动中长期资金入市”；国泰海通称“有效运用互换便利等工具，在高增长基准下持续创造超额收益”；申万宏源表示“积极响应互换便利业务，整体参与进度保持同业前列”。
非银机构通过互换便利操作换入国债、央票后，目的是在银行间市场通过债券回购交易融入资金，再用融来的钱去投资股市。此时，银行是资金的直接提供者。农业银行、建设银行等银行也在年报中表示，积极开展央行互换便利操作项下非银机构回购交易，持续向中小金融机构提供流动性支持。
招商证券年报显示，“卖出回购金融资产款”科目下的互换便利质押式回购余额从2024年末的46.6亿元增至2025年末的50亿元。公司同时透露，2025年充分利用互换便利等融资工具，加大以央国企为核心的高分红资产配置，并积极布局人工智能、半导体芯片、新能源等新兴科技行业。
西南证券证券投资事业部傅耀告诉上海证券报记者，券商的参与热情主要源于政策引导和融资优势：一方面，监管政策已明确将“积极参与互换便利”纳入券商分类评价加分项；另一方面，通过“以券换券”方式，券商能够以更低融资成本获取资金投入股市。在市场情绪低迷时，该工具能有效提振机构信心，让资金从观望转向布局，尤其头部券商的积极参与可起到示范作用。
存量规模仍在发挥稳市场作用
对比2025年四季度例会，央行货币政策委员会2026年一季度例会未再提及“用好证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再贷款，探索常态化的制度安排”的表述，同时将“维护资本市场稳定”升级为“维护金融市场稳定运行”。
中国银河证券策略首席分析师杨超表示，“维护金融市场稳定运行”意味着监管视角更为宏观，统筹股市、债市、汇市协同稳定，防范风险跨市场传染。华创证券首席经济学家张瑜在研报中表示，央行短期重点从增强资本市场购买力转向防范全球震荡所带来的流动性风险。
业内人士普遍认为，表述的调整并不代表政策退出，或是暗示互换便利已从试点探索进入存量管理、按需启用的阶段。杨超表示，互换便利旨在激活机构存量买力，而非源头性长期资金。央行于2024年10月和2025年1月完成两次招标操作后，至今暂无新招标，说明该工具属于按需启用，并非失效。
杨超分析称，当前，互换便利形成的存量规模仍在发挥稳市作用，已入市资金形成持仓筹码，对市场形成实际支撑，未使用额度则作为政策预备队，稳定市场预期。对股市流动性不会造成明显收紧，短期可能降低市场对强刺激的预期，但托底底线并未消失，存量工具仍可随时应对极端波动。
“互换便利本质上是逆周期调节工具，当前市场流动性状况可能尚未达到需要启用该工具的临界点。”傅耀认为，未来可关注两方面的触发信号：在市场层面，A股出现持续下跌、交易量严重萎缩、投资者信心明显不足等情况；流动性层面，出现银行间市场利率显著上升、券商融资成本大幅提高等迹象。
（文章来源：上海证券报）
